Exits

Exits

15 råd: Sådan skaber du afkast af investeringer i startups

Denne korte guide sam­ler Keystones-medlemmers bed­ste råd om suc­ces­fulde salg af star­tups – såkaldte ”exits”. Fra de, som har gjort det, til dig, som vil gøre det.


Sal­get af opstartsvirk­somhe­den Onfone til TDC er efter­hån­den en velk­endt inspi­ra­tionshis­to­rie blandt danske iværk­sæt­tere. Men kun få ved, at vejen fra opstart til exit, der varede ca. 2 år og resul­terede i et tre­cifret mil­lion­salg, langt fra var et til­fælde. Vi har talt om opskriften på exit-succes med Svend Thom­sen, som er Keystones-medlem og en af Onfones inve­storer og ledere.

Råd 1: Start med slutningen

Noget af det første, Svend gør, når han mødes med iværk­sæt­tere, er i grove træk at for­vent­ningsaf­stemme kar­ri­eream­bi­tioner. Ønsker stifterne at blive suc­ces­fulde ejerledere over en læn­gere årrække eller er pla­nen at sælge virk­somhe­den inden for 3–5 år og opnå en høj grad af per­son­lig og økonomisk frihed?

Allerede her får Svend hur­tigt sorteret i mæng­den af hen­ven­delser. Key­stones har læst flere tusinde investor­præsen­ta­tioner og iværk­sæt­tere inklud­erer sjældent slides om exit-muligheder.

Lige­som aftalevilkår og val­u­a­tion kan salg af ønske­bar­net og afkast til inve­stor­erne være et ømt emne, så Svends lige­fremhed kan da også virke intimiderende på nogen, bekræfter han. Men hellere få ”svesken på disken nu end senere”.

For Svend Thom­sen har den klare exit-strategi allerede fra første kaf­femøde været den primære årsag til nogle af hans livs sjoveste og mest lærerige og udbyt­terige år. Han kan kun anbe­fale andre virk­somheds­byg­gere den samme til­gang: Sæt mål for hvornår og hvor­dan virk­somhe­den skal sælges og handl derefter her og nu. Med andre ord ”start med slut­nin­gen”. Konkret var Onfone’s for­ret­nings­plan allerede fra starten ret­tet imod et salg til én af lan­dets fire største tele­op­er­atører med en mul­ti­pel i niveau 15 – dvs. at hans invester­ing skal være tjent tilbage 15 gange.

Overve­jer du medlem­skab? Læs mere her

Råd 2: Vælg det rigtige sted på “risiko-afkast” kurven

Svends strategi er at spotte de få star­tups, der har poten­tiale til at blive solgt til 15 gange investerin­gen 3–5 år ud i fremti­den. Det er selvføl­gelig nem­mere sagt end gjort. Vil man realis­ere til et så højt afkast, så kræver det i teorien også en øget risikovil­lighed, som man så må ned­bringe ved at investere tid, kom­pe­tencer og konkret arbe­jde med virksomheden.

En anden og meget pop­ulær invester­ingsstrategi er at vælge en lavere risiko og realis­ere ved 3–5 gange pen­gene igen. F.eks. ud fra en klas­sisk porte­føl­jes­trategi, hvor man har investeret pas­sivt i 10–15-20 star­tups med begrænset involvering.

Råd 3: Vælg mellem exit plan eller ongo­ing business

Man skal selvføl­gelig altid forsøge at drive sin for­ret­ning bedst muligt, men der er en række forhold, som har forskel­lig betyd­ning afhængigt af, om man arbe­jder i et exit-scenarie eller en løbende forretning:

Do’s and dont’s

1. Exit-scenarie (værdi– og likviditetsfokus)

  • Investér i vækst (S&M) og udvikling
  • Opbyg leverandørgæld til finan­sier­ing af væksten
  • Hold fokus på vækst og cash-flow
  • Hold omkost­ningerne vari­able, så de føl­ger omsætningsdriverne

2. Ongo­ing busi­ness sce­narie (resul­tat og egenkap­i­tal fokus)

  • Investér i anlæg, som lever læn­gere end exit-horisont
  • Opti­mér processer
  • Hold ressourcer interne
  • Tilpas omkost­ningsniveau til omsætningen
  • Hold fokus på dækn­ings­bidrag og egenkapital

Råd 4: Byg inter­esse op hos poten­tielle købere

  • Skab “det lukkede rum”, dvs. udvælg et lille antal købere, som kender hinan­dens styrker og svagheder
  • Skab attrak­tivitet for poten­tielle købere f.eks. kun­de­base, IP ret­tigheder, pro­dukt, team
  • Skab også poten­tielt ube­hag, hvis én af de andre bliver køber
  • Vis, at du ikke behøver at sælge ved at vise, at du kan udvikle forretningen
  • Vær opmærk­som på både virk­somheder og nøgleper­soner (og deres netværk)
  • Opbyg per­son­lige rela­tioner, helst til topledelsen hos køberkredsen
  • Skab respekt om din virk­somhed og dig selv, inden I går ind i et forhandlingsforløb
  • Optræd mindst lige så pro­fes­sionelt som din forhandlingsmodpart
  • For­bered dig grundigt og brug pro­fes­sionelle råd­gi­vere (boot­camp), som både har kom­pe­tence og rel­e­vant netværk. At hen­ven­delsen til de poten­tielle opkøbere kom­mer fra en pro­fes­sionel part­ner, bringer hele sal­gs­di­alo­gen, og ikke mindst vær­dian­sæt­telsen, op i det rigtige niveau.

Men husk især: Enhver usikker­hed er på din regning!

(Svend Thom­sen uddy­ber emnet ved et kur­sus den 14. juni 2018 hos Key­stones – kun for medlem­mer. Se kalen­deren her)

Råd 5: Gør jer de helt grundlæggende overvejelser

Poul Bøtker er investor og Keystones-medlem med flere suc­ces­fulde virk­somhedssalg bag sig. Han anbe­faler, at når man går i exit tanker, bør man også have gjort sig klart, hvor­for jeg eller vi ønsker exit netop nu?

  • Er det, fordi virk­somhe­den er gået fra startup til drift og det er blevet for kedeligt for founders?
  • Er det for at realis­ere gevinsten?
  • Er det, fordi virk­somhe­den i et andet ejer­skab vil kunne drage nytte af syn­ergier og herved få virk­somhe­den til at flyve endnu højere, eller er det af helt andre årsager?

Afhængig af årsagen er det helt sikkert forskel­lige køber­typer, der er på tale, men tim­ing er også vigtig.

Overve­jer du medlem­skab? Læs mere her

Råd 6: Brug milepæle og vær­dian­sæt­telse som timingsfaktor

Poul ser også milepæle og vær­dian­sæt­telse som en væsentlig tim­ings­fak­tor. Han fork­larer, at hvor man, som én model ud af mange, kan værdis­ætte mere etablerede virk­somheder ud fra EBIT eller EBITDA ganget med en mul­ti­pel af en vis stør­relse, er det helt andre fak­torer, der er afgørende for, hvor­dan en startup værdiansættes.

Key­stones har lavet en rigtig fin Høker Kalkule, som på glim­rende vis illus­tr­erer, at værdis­æt­nin­gen er helt afhængig af, hvor i virk­somhe­dens udviklings­fase, den befinder sig. For at opnå en for­nuftig pris på sin virk­somhed drejer det sig med andre ord om at skabe beviser for, at man kan have store berettigede for­vent­ninger til fremti­den og i min­dre grad om his­torisk EBIT eller EBITDA” fork­larer Poul Bøtker.

For at en virk­somhed skal have en høj værdi, siger det sig selv, at den skal have bevist, at der er et behov for dens value propo­si­tion — at den skaber reel værdi for kun­derne, og at det ikke læn­gere blot er en god idé. End­videre skal den have bevist, at den er i stand til at tiltrække og fastholde kun­der men ikke mindst, at dens for­ret­ningsmodel holder vand.

Men når det er sagt, er der deru­dover andre fak­torer, som i høj grad påvirker værdis­æt­nin­gen. Afhængig af virk­somhed­stype og branche kan der være visse mile­stones – kri­tiske fak­torer, om man vil – som vil være hen­sigtsmæs­sige at have nået og som kan have helt afgørende ind­fly­delse på dens værdi. Der er afgørende forskel på at have for­vent­ninger til et økonomisk, teknisk, god­k­endelses– eller markedsmæs­sigt gen­nem­brud, og så at have bevist det. Hvilken pris­mæs­sig forskel vil det for eksem­pel gøre, at en biotek virk­somhed har for­vent­ninger til at få dens pro­dukt god­k­endt og så reelt at have fået det? Det gør en ver­den til forskel! Og tilsvarende for enhver anden virk­somhed, blot forskel­lige kri­tiske fak­torer, fork­larer Poul Bøtker.

Råd 7: Iden­ti­ficér din ”best-match” køber

Ifølge Poul Bøtker afhænger pris­sæt­nin­gen i høj også grad af, om man, på det tid­spunkt man har tænkt sig at sælge, kan finde “best-match” køberen.

Jeg har selv tidligere været involveret i et salg af en min­dre virk­somhed, som befandt sig i lidt af en niche og som udgangspunkt ikke nød­vendigvis kunne værdis­ættes højt. Den havde tilmed ikke vist frem­ra­gende indt­jen­ingsmæs­sig per­for­mance, men ved at finde best-match-køber til den, viste den sig alligevel at have bety­delig værdi. Ikke så meget på grund af dens eksis­terende for­ret­ning­som­fang eller his­toriske per­for­mance, men alene baseret på dens kom­pe­tencer, god­k­endelser og nation­alitet passede den per­fekt til køber”, erfarer Poul Bøtker.

Kan der således findes en køber, som netop står og ”man­gler” denne virk­somhed som sup­ple­ment til sin eksis­terende virk­somhed, og hvor den kan udløse bety­delige syn­ergier, så kan det vise sig, at det berettiger en langt højere pris, end det ellers ville være tilfældet.

Råd 8: Lav en køber-brutto-liste

Uanset om man går i konkrete exit tanker eller ikke, er det ifølge Poul Bøtker altid en god idé at lave sig en køber-brutto-liste, altså en liste over emner, som kunne være poten­tielle købere. På denne måde skær­pes bev­id­s­the­den om markedet, og mulighe­den for at finde “best-match” køberen opti­meres betydeligt.

Råd 9: Vær sal­gsklar – måske kom­mer køberne dig i ”forkøbet”

Det bør naturligvis også nævnes, at er der tale om en attrak­tiv virk­somhed, kom­mer en exit-mulighed ikke altid på ejernes ini­tia­tiv men lige så ofte som et køb­stil­bud ude­fra. Ofte endda på et ganske uven­tet tid­spunkt. Det bety­der, at man skal være sal­gsklar. Er man ikke det, risik­erer man, at prisen bliver for lav eller endnu værre at gå glip af den per­fekte exit mulighed. Der­for, vær sal­gsklar lige fra starten og kon­tin­uerligt – du ved aldrig, hvornår mulighe­den opstår! Sal­gsprocessen er lang og krævende, så jo bedre for­beredt des større sandsyn­lighed for succes.

Råd 10: Lyt til markedssi­t­u­a­tio­nen. Sælg før det er for sent.

Afs­lut­ningsvis skal nævnes, at man tillige bør være opmærk­som på, at efter­spørgslen efter virk­somheder i høj grad også afhænger af markedssi­t­u­a­tio­nen, de aktuelle kon­junk­turer og for­vent­ningerne til fremti­den. På nuværende tid­spunkt er det ifølge Poul Bøtker nærmest opti­malt at sælge, fordi efter­spørgslen er stor, værdis­æt­nin­gen for­nuftig og der er reelt set vilje og kap­i­tal i markedet til opkøb af gode virk­somheder. Men der har sandelig også været peri­oder, hvor det har været rigtigt svært, om over­hovedet muligt, at sælge sin virk­somhed til en for­nuftig pris. Det taler for, at man i enhver given sit­u­a­tion, hvor man har en exit mulighed, bør overveje, om tid­spunk­tet er rigtigt. Nogle gange kan det være rigtigt at sælge til en pris, som selvføl­gelig skal være for­nuftig, men måske ikke nød­vendigvis opti­mal, frem for at afvente og måske risikere at havne i en sit­u­a­tion med endnu rin­gere muligheder som følge af lavkon­junk­turer, modvilje i markedet eller andre omstændigheder, der gør det svært eller lige­frem umuligt.

Overve­jer du medlem­skab? Læs mere her

Råd 11: Struk­tur må ikke undervurderes

Keystones-medlemmer Laila Johansen og Thomas Rask exit­ede en virk­somhed i 2017. De byggede den op fra scratch i 2004, og har i for­lø­bet opnået seks af Børsens gazellepriser i træk.

Vi tænkte under­vejs i for­lø­bet ikke på en sit­u­a­tion, hvor vi en dag skulle lave en exit, så vi har aldrig arbe­jdet speci­fikt hen mod den”, siger Laila Johansen. ”Vi har i stedet kon­cen­tr­eret os om at drive en rentabel for­ret­ning, da vi mener, det er til størst gavn for både leverandører, kun­der, medar­be­jdere og ejere,” fort­sæt­ter hun.

For Laila og Thomas betød en rentabel for­ret­ning også, at der var orden i de mere kedelige og bureaukratiske ting således, at alle arbe­jd­sprocesser var top­ef­fek­tive. Der var pro­ce­durer på alle de vigtige ting, der var skrevne kon­trak­ter på alt, lageret blev løbende gen­nemgået for uku­rante varer, der blev afskrevet og solgt ud, og ERP sys­temet var totalt tilpas­set virk­somhe­den, så man med få tastetryk kunne få overb­lik over diverse nøgle­tal som ordreindgang, lev­eringer, kun­de­forhold, dækn­ings­grad på både varer, kun­der osv. De fork­larer, at der basalt set er intet af dette, der er raketv­i­den­skab – det er noget, alle kan gå i gang med den dag i dag. Indrøm­met, det er surt at lave pro­ce­durer for kun­deo­pret­telser i ERP sys­temet, men det er godt nok guld værd, når der kom­mer en ny medar­be­jder eller en ny ejer ind ad døren, der jo helst skal op på 100 % kapacitet i en fart.

Råd 12: Vær grundig i din analyse og valg af mægler

Det er de fær­reste men­nesker, der vil binde an med at sælge deres hus selv,” siger Thomas Rask. ”Det er for kom­pliceret — både det formelle papi­rar­be­jde og dét at finde de rigtige købere, så man ringer til en ejen­domsmæ­gler. Og efter vores mening er det abso­lut ikke min­dre kom­pliceret at sælge en virk­somhed, da det her ofte også gælder om at holde sal­gsprocessen tophem­melig. Så vi vil på det kraftig­ste anbe­fale ikke at gøre det selv, men i stedet at arbe­jde sam­men med en virk­somhedsmæ­gler.”

Thomas fork­larer, at valg af virk­somhedsmæ­gler er, lige­som valg af ejen­domsmæ­gler, en per­son­lig ting. Det er let nok at quote en høj sal­gspris og give et godt tilbud på salæret, men hvis alle i markedet plud­selig ved, du er til salg, og virk­somhe­den i øvrigt ikke bliver solgt, er det hele lige meget.

Vi havde stor glæde af at arbe­jde sam­men med Cap­i­tal­Mind, men som sagt, er det en per­son­lig ting,” siger Thomas, der anbe­faler, at man tager en snak med et par virk­somhedsmæ­glere, før man væl­ger. ”Det er en ret vold­som beslut­ning, så det er vigtigt at vælge rigtigt,” slut­ter han.

Exit-advokatens råd

Keystones-medlem, Andreas Steen Valentin, arbe­jder til dagligt hos Accura Advokat­part­nersel­skab. Han har i de sen­este syv år arbe­jdet med M&A og Cap­i­tal Mar­kets, hvor han som advokat råd­giver alt fra star­tups til store C25 virk­somheder og pri­vate equity fonde. Andreas bistår både inve­storer og founders, og han har været en del af råd­giverteamet omkring en række børsin­tro­duk­tioner. Andreas har også arbe­jdet for Nas­daq (Køben­havns Fonds­børs). Sideløbende med arbe­jdet som advokat stift­ede Andreas i 2013 en fintech-låneplatform, som han sol­gte til en nordisk konkur­rent i 2017.

Råd 13: Få orden i penalhuset

Når man beslut­ter sig for at sælge sin virk­somhed – eller exit’e sin invester­ing – er det vigtigt at være velfor­beredt. For at opnå den opti­male pris skal virk­somhe­den klargøres. Der skal være styr på den frem­tidige strategi, interne processer, reg­n­sk­ab­s­forhold og hele teamet skal være afstemt, så en nøglemedar­be­jder ikke plud­selig siger op under sal­gsprocessen. Hvis der ikke er orden i penal­huset, virker det upro­fes­sionelt og man får ikke den opti­male pris.

Råd 14: For­vent­ningsaf­stem fra start

En typisk fejl er også, at founders, køber og sæl­ger ikke er ”alligned”. Eksem­pelvis har parterne haft et par møder, som ender ud med, at køber siger: “Jeg er på”. Når man så en uge efter får frem­sendt et term sheet, så var det ikke lige dét, som man havde i tankerne. Få svesken på desken og få talt det hele igen­nem til at starte med. Når man går ind i sal­gsprocessen, vil mit råd altid være enten at hyre en ekstern råd­giver eller have en per­son på sit team, som er vant til disse processer. ”Jeg har aldrig hørt om et suc­ces­fuldt exit, hvor founders selv har kørt hele sal­gsprocessen”, fork­larer Andreas.

Råd 15: Skab et godt forhan­dlingsklima — exit skal være win-win for alle

Det er afgørende at skabe et godt forhan­dlingsklima mellem parterne. Jeg har set deals gå i vasken, fordi de nye købere ønsker at beskytte deres invester­ing mest muligt. Eksem­pelvis med krav om veto-rettigheder, anti-dilution og diverse garantier fra founders. På den anden side står founders, som har kæm­pet dag og nat for deres startup. Founders kan føle, at disse vilkår begrænser dem i at drive virk­somhe­den fre­madret­tet og er bange for at miste kon­trol. Begge syn­spunk­ter er forståelige, men et exit skal være win-win for alle.

Øvrige råd fra exit-advokaten:


Be pre­pared
– En ny investor for­ven­ter orden i penal­huset, og det er ofte en man­gel­vare hos mange startups.

Lav en solid due dili­gence — Due dili­gence er ikke kun rel­e­vant for en køber. Det er også vigtigt, når man skal sælge. Som investor skal man for­berede founders på sal­gsprocessen. En ny køber vil spørge ind til virk­somhe­den og markedet. Det for­ventes, at man kan svare for sig.

Val­u­a­tion mat­ters – Lav en fair val­u­a­tion. Ingen købere gider forhan­dle, hvis prisen er ure­al­is­tisk høj. Hvis du vil have den opti­male pris, bør du også afsøge markedet for poten­tielle købere tilstrækkeligt.

Følg mave­fornem­melsen — Der er et uen­deligt antal lovende star­tups og inve­storer derude. Hvis det ikke føles rigtigt, så lad være!

Hvad er den “gode exit-case”?

Man kan spørge sig selv om, hvor­for founder skal have et exit i tankerne – nærmest før man er kom­met i gang. Det skal founders af to årsager:

1) De fleste inve­storer vil realis­ere deres afkast på et tid­spunkt. Det gælder både angel investors og VC’er. Unoterede aktier er i forve­jen illik­vide, og hvis virk­somhe­den oper­erer på et marked med få exit-muligheder, får du en dårligere pris og inve­stor­erne får ikke deres penge igen

2) Founders er drevet af drøm­men og opstarts­fasen. Nogle founders trives ikke, når virk­somhe­den er vok­set til 100 medar­be­jdere, har flere mil­lioner i omsæt­ning og en krævende bestyrelse. Det er der­for vigtigt, at virk­somhe­den oper­erer i et marked med gode exit-muligheder, hvis der skal skiftes ud i ejerkred­sen og/eller ledelsen på et tidspunkt

For at vur­dere en poten­tiel exit­strategi skal man også forstå, hvor­dan virk­somhe­den kan skabe værdi for køber. En virk­somhed­se­jer kan groft sagt sælge sin virk­somhed til en konkur­rent (indus­triel køber) eller en pri­vate equity fond (finan­siel køber) — eller man kan gå efter en IPO (Ini­tial Pub­lic Offer­ing). Value dri­vers er forskel­lige for de forskel­lige typer købere. Eksem­pelvis vil en indus­triel køber ofte kigge på syn­ergi­ef­fek­ter og om virk­somhe­den kan udnytte de dis­tri­b­u­tion­skanaler, som den indus­trielle køber allerede har til at skabe mere indt­jen­ing på samme kapacitet­splat­form. Dette står i kon­trast til en IPO og er heller ikke nød­vendigvis det samme. en pri­vate equity fond kig­ger efter. Umid­del­bart er det en stor fordel at have en investor med ombord, som kender hele økosys­temet for kap­i­tal­frem­skaf­felse og som kan forhan­dle med poten­tielle investorer.

Ten­dens: Reko­rdår i køb og salg af virksomheder

M&A-markedet viser fort­sat høj aktivitet. I 2017 blev der solgt 233 danske virk­somheder og 7.837 europæiske med en transak­tionsværdi på over DKK 25 mia. Dette er på niveau med 2016, som var et reko­rdår, hvilket Accura naturligvis også kan mærke.

En anden inter­es­sant udvikling er, at vi ser små virk­somheder, der søger kap­i­tal via børsen, herun­der Green­Mo­bil­ity, Con­fer­ize, Happy Helper og Agillic. Det vid­ner om, at børs­markedet ikke kun er for de helt store læn­gere. Det er en dejlig udvikling, som både øger finan­sier­ingsmu­lighed­erne for star­tups og exit-mulighederne for busi­ness angels og VC’er”, fork­larer Andreas.

Overve­jer du medlem­skab? Læs mere her